沃尔玛 WMT 分层 Covered Call 实战记录 — 2025 年 9–11 月交易笔记

沃尔玛 WMT 分层 Covered Call 实战记录 — 2025 年 9–11 月交易笔记

写作日期：2025 年 11 月 21 日（到期日当晚）

一、交易背景：为什么要在 9 月写 covered call？

9 月中旬的时候，Walmart Inc.（WMT）已经是组合里的一个「稳健底仓」：

• 底仓数量：2,000 股
• 成本价：85.99 美元/股

当时的宏观环境：美国通胀仍在 3% 左右徘徊，利率在高位，市场对消费股的预期偏谨慎。从估值和仓位管理的角度，当时我的想法是：

1. WMT 已经涨了不少，短期再大幅 re-rating 的空间有限；
2. 但它又是防御性很强的标的，不想轻易清仓；
3. 于是选择用 covered call 把一部分「估值溢价」变成权利金收入，提升整体收益。

基于这个思路，9 月 12 日在 iTRADE 卖出了两层行权价不同的 call，把 2,000 股拆成两段处理。

二、初始建仓：9 月 12 日两层 Covered Call 结构

1. 第一层：卖出 10× 105C（对应 1,000 股）

合约信息：

• 下单日期：2025-09-12
• 到期日：2025-11-21
• 合约：CALL WMT 11/21/25 105
• 数量：卖出 10 张（covered，对应 1,000 股）
• 成交价：3.62 美元/张

交易确认：

• 毛收入：3.62 × 1,000 = 3,620.00
• 佣金（高级档）：4.99 + 1.25×10 = 17.49
• 净收权利金：3,602.51 美元

这 1,000 股相当于给自己设了一个「软止盈」：105 以上的上涨都让给买方，换来 3.62 的权利金 + 已有的价差收益。

2. 第二层：卖出 10× 110C（对应另外 1,000 股）

合约信息：

• 合约：CALL WMT 11/21/25 110
• 数量：卖出 10 张（covered，对应 1,000 股）
• 成交价：1.77 美元/张

交易确认：

• 毛收入：1.77 × 1,000 = 1,770.00
• 佣金：同样 17.49
• 净收权利金：1,752.51 美元

这一半仓位，行权价放在 110，意味着：少收一点当下权利金，换来 105–110 这段的额外上涨空间，算是更「贪心」一点的长线仓位。

3. 初始总权利金 & 年化收益大致估算

• 105C 净收：3,602.51
• 110C 净收：1,752.51

合计权利金：3,602.51 + 1,752.51 = 5,355.02 美元

以底仓成本估算：

• 底仓成本：2,000 × 85.99 ≈ 171,984 美元
• 两个月左右收 5,355 美元，约 2.5%，年化大致 13% 左右 的额外收益（不计股价本身上涨）。

这就是当时选择 covered call 的出发点：不动底仓，也不给上行完全封死，先锁一笔 13% 年化的「租金」。

三、结构设计的逻辑：为什么要分 105 + 110 两层？

事后看，如果 2,000 股都卖 105C，会比现在多赚一些钱，但当时之所以分层，很核心的一点就是 「安全」和「弹性」。

全卖 105C 的问题：

• 一旦股价快速拉到 115、120 甚至更高，2000 股几乎全部锁死在 105；
• 除非用很高的价格 BTC 深度 ITM 的 105C；
• 凡是 105 以上的上涨空间，都几乎成了对手盘的收益。

分成 105 + 110 两层的好处：

• 第一层 105C：收更多权利金，对应那 1,000 股愿意「保守止盈」。
• 第二层 110C：收少一点权利金，换来 105–110 的实打实上涨，如果股价走得很强，一部分仓位至少能锁在 110，而不是全部停在 105。

一句话概括当时的设计：前 1,000 股求稳，把利润锁在 105 + 权利金；后 1,000 股更激进一点，用 110 去搏额外上涨。

四、财报前后：基本面反转成「必须继续拿着」的理由

进入 11 月以后，WMT 发布了这次非常亮眼的季度财报：

• 美国可比销售（含线下 + 电商）：约 +4.5%，超过预期；
• 全球营收同比：约 +5.8%；
• 全球电商增速约 +27%，已经连续好几个季度 >20%；
• 全球广告收入同比：约 +53%；
• 全年指引上调：净销售增速调到 4.8–5.1%，调整后 EPS 指引上调到 2.58–2.63；
• 宣布从 NYSE 转到 Nasdaq，进一步强化「科技驱动零售平台」的叙事。

这些信息叠加起来，对我的影响有两点：

1. 基本面超预期：电商、广告、会员三件套成长非常快，传统线下卖货变成导流入口，这条路线越来越像 Amazon。
2. 主观上更愿意长期拿着 WMT：尽管估值不便宜，但从「稳定现金流 + 新业务高毛利」角度看，WMT 作为组合里的「防御 + 科技平台混合体」仍然很有价值。

这也是后面我选择 BTC 105C 而不是让它被自动指派 的最根本原因：财报太好，我不想在 105 被迫卖掉 1,000 股。

五、到期日当天：105C BTC，110C 作废

1. 当天收盘环境

• 日期：2025-11-21（到期日周五）
• 收盘价：WMT = 105.33

这时：

• 105C：略微价内（ITM），离到期只剩几个小时；
• 110C：价外（OTM），按常理到期会自动作废。

2. 为什么不让 105C 被自动指派？

直觉上，好像放任被指派，节省了 BTC 的「成本」，但实际上要分拆来看。

• 若放任 assignment：1,000 股会在 105 被强制卖出，还要付 iTRADE 的 行权费 65 美元 + 股票佣金 4.99，一笔约 70 美元的机制性费用。
• 若选择 BTC：需要在期权价格里付出「内在价值 + 一点点时间价值」，但不会被强制卖出股票，可以继续持有这 1,000 股，手续费只是期权佣金 17.49 美元，没有额外行权费。

在这次具体成交价上，关键数字是「时间价值到底有多少」。

3. 实际的 BTC 交易细节

• BTC 价：0.98
• BTC 数量：10 张
• 股价当时：约 105.915
• 行权价：105

拆解 0.98：

• 内在价值 ≈ 105.915 − 105 = 0.915
• 时间价值 ≈ 0.98 − 0.915 = 0.065 美元/股

也就是说：

• 真正多付的「纯时间价值」只有 6.5 美分/股，总时间价值支出约 65 美元；
• 再加上佣金 17.49，总 BTC 成本约 997.49 美元。

相比之下，被指派多花的是行权费 + 股票佣金约 70 美元；BTC 多付的时间价值也就几十块钱级别，而换来的是：保留 1,000 股 WMT，不在 105 被强制卖掉。

4. 110C 的处理

110C 在到期日处于价外：

• 股价 105.33 < 110，期权自动到期作废；
• 之前收的 1,752.51 美元权利金全额变成利润。

这一层相当于一个「白拿的钱」：既没限制这 1,000 股在 105 附近的涨幅，又拿到了一笔不错的 premium。

六、期权部分的盈亏总结

1. 105C 的盈亏

• 初始净收：3,602.51
• BTC 总支出：0.98×1000 + 17.49 = 997.49

105C 期权净利润：3,602.51 − 997.49 = 2,605.02 美元

2. 110C 的盈亏

• 初始净收：1,752.51
• 到期价外作废，无 BTC 成本

110C 期权净利润：1,752.51 美元

3. 两层期权合计

2,605.02 + 1,752.51 = 4,357.53 美元

这 4,357.53 美元，是在保留整整 2,000 股底仓的前提下，从 9 月到 11 月额外「榨」出来的收益。

底仓本身的浮盈（按 11 月 21 日收盘价 105.33 计算）：

• 每股浮盈：105.33 − 85.99 = 19.34
• 2,000 股浮盈：19.34 × 2,000 ≈ 38,680 美元

也就是说，这轮操作：

• 股价带来的浮盈 ≈ 38.7K
• 期权带来的额外收益 ≈ 4.36K

期权部分相当于在短短两个月，给整个仓位再多加了约 2.5% 的回报，年化约 13%。

七、事后对比：如果当初 2,000 股都卖 105C 会怎样？

假设：

• 9 月 12 日：卖出 20 张 105C @ 3.62；
• 11 月 21 日：全部 20 张都在 0.98 BTC；
• 价格路径与现实大致一致。

根据 105C 一组 10 张的 P&L：

• 10 张 105C 的利润 ≈ 2,605.02
• 20 张则约 5,210.04 美元

也就是说：

如果 2,000 股都卖 105C，期权总利润 ≈ 5,210 美元；而这次实际上是 4,357.53 美元。

差额：5,210.04 − 4,357.53 ≈ 852.51 美元。

这 852.51 本质上就是：当初没有把后 1,000 股也锁在 105，而是换成 110C，收少了一截权利金，这次股价最终没有涨到 110，所以那部分「潜在额外上涨」没有发挥作用，表现成「少赚了 852 美元」。

反过来，如果这次财报后 WMT 冲到 120 甚至更高：

• 全 105C：2,000 股几乎全部锁在 105，105 以上那一大段涨幅都没了。
• 105 + 110：1,000 股锁在 105，另 1,000 股锁在 110，有一半仓位多拿 5 美元/股（5K 美元），完全有可能覆盖这次少赚的 852 美元。

所以从风险—收益结构来看：分层不是为了在这一次赚最多的权利金，而是为了在「股价涨得特别好」时，不至于让整仓都被一个 strike 压死。

八、这次交易给自己的几点总结

1. 分层 covered call 的逻辑是对的。105 + 110 的组合，让我在不确定 WMT 是否继续 re-rating 的前提下，既收到了不错的 premium，又保留了部分仓位的上行弹性。
2. 财报出来后，策略要跟着基本面更新。刚开始卖 call 时，我对 WMT 的态度是「好公司 + 估值不便宜」；财报出来以后，电商、广告、会员三件套的成长给了我更强的长期信心，所以到期日选择 BTC 105C，而不是让 1,000 股在 105 被强制卖出。这一步其实是：用一点时间价值赎回长期仓位。
3. 「全卖 105 会更赚」只是事后视角，不能反推当初分层是错的。任何期权策略都有「如果事后知道价格走向，当然可以更完美」的版本。实际中，分层给的是更平滑的结果分布：涨得一般，多半少赚一点权利金；涨得特别好，会比单一 strike 好很多。
4. 这次 BTC 的执行还算漂亮。在股价 105.9、到期只剩几十分钟的时候，以 0.98 BTC，时间价值只有 6.5c/股，基本把「贵不贵」这个问题打到了一个可以接受的水平。
5. 未来可以延续这种「底仓 + 分层 covered call」模型。对于类似 WMT 这种：基本面扎实、波动不算特别大、估值偏贵的防御股，可以考虑长期使用：一层比较近的行权价，用来收比较厚的 premium；一层稍远的行权价，留给自己一点 re-rating 的可能。

九、9 月 12 日价格区间、Greeks 与心态回顾：从「准备被 call 走」到「决定赎回」

1. 9 月 12 日当日价格区间与 Greeks：事后回头看的合理性

先回头看一下 2025 年 9 月 12 日 WMT 的实际价格区间（大致）：

• 开盘价：约 102.54
• 最高价：约 103.97
• 最低价：约 102.36
• 收盘价：约 103.49

也就是说，我在 9 月 12 日卖出 11/21/25 到期的 105C 和 110C 时，标的股价大约在 103–104 区间 小幅波动，距离到期大约还有 70 天左右，属于「典型的近月中期」仓位。可以看我 9 月 12 日的文章。

在这种环境下，如果用一个合理的隐含波动率（比如 20% 出头，和 WMT 一贯的波动水平差不多），可以粗略估算当时几个关键行权价的 delta（只求数量级，不追求小数点后精确）：

• 100C（略微价内）：delta 大约在 0.69 左右
• 105C（接近平值 / 轻微价外）：delta ≈ 0.49
• 110C（价外约 6–7%）：delta ≈ 0.31

这组 delta 本质上说明了当时这两个 strike 的「性格」：

1. 105C ≈ 0.5 delta：等价于卖出 10 张 105C，就相当于在 1,000 股的基础上，再「合成」卖掉大约 500 股；是非常典型的「核心收租腿」：离当前股价最近，收到的权利金最多（实际成交 3.62），theta 最大、时间价值衰减最明显。用它覆盖 2,000 股里的一半（1,000 股），非常符合「我愿意在 105 左右锁一部分利润」的想法。
2. 110C ≈ 0.3 delta：卖出 10 张 110C，大致只相当于「卖掉」300 股左右的有效 delta；权利金明显更薄（实际成交 1.77），但保留了从 103.5 涨到 110 的整段上涨空间，这另外 1,000 股可以完整参与；这更像是「长线仓位顺手收一点租金」，而不是强力止盈。

从 theta / gamma / vega 的角度看也说得通：

• 105C 更接近平值：gamma 最大、theta 最大，对短期波动最敏感，是「主要收租工具」；
• 110C 更价外：gamma / theta 都小一些，更像是一个不那么影响仓位、但可以顺手多收一点权利金的「外圈防线」。

结合实际拿到的权利金：

• 105C：3.62
• 110C：1.77

可以看出：越近的行权价，delta 高、theta 高、权利金厚；越远的行权价，delta 低、权利金薄，但留给自己更多「估值重估、股价再往上抬一档」的空间。

换句话说，如果当时把这些 Greeks 摊开来算一遍，很大概率仍然会做出：

• 用 105C 覆盖一半仓位，强调权利金和止盈；
• 用 110C 覆盖另一半仓位，强调上行弹性。

这样的结构——只不过当时更多是直觉和经验拍板，现在事后用 Greeks 把逻辑补完了。

2. 心态回顾：从「准备被 call 走」到「决定赎回」

更有意思的是，这次操作背后其实还有一条很清晰的「心态曲线」：9 月 12 日卖出 105C / 110C 的时候，我完全是抱着「WMT 被 call 走也可以」的心态来的。

当时的直觉很简单：

• WMT 已经从 80 多一路涨上来；
• 估值在当时看来不便宜；
• 如果能在 105 或 110 附近被 call 掉，把一部分盈利锁定，未必是坏事。

也正因为这个心态，我才会刻意选择 高 delta 的 covered call：

• 105C 当天的 delta 接近 0.5：股价稍微再往上走一点，这档合约就会迅速变成深度价内，只要到期前 WMT 有一段像样的上涨，这 1,000 股几乎就是「注定会在 105 左右被卖掉」的仓位。
• 110C 当天的 delta 其实也不低（大约 0.3）：在 9 月 12 日那个价格区间，只要 WMT 再涨 6–7%，第二档 1,000 股在 110 被 call 掉的概率也不小。

用一句话概括当时的设计就是：刻意选了高 delta 的 covered call，让自己在股价继续走强的时候，被顺势「抬出局」。

真正改变节奏的，是 11 月中旬那份 远超预期的财报：

• 电商、广告、会员三件套增速非常亮眼；
• 管理层在宏观不确定的情况下仍然上调全年净销售和 EPS 指引；
• 再叠加从 NYSE 转到 Nasdaq 的「科技平台」叙事，让我对 WMT 的长期定位，明显比 9 月时更有信心。

于是到 11 月 21 日到期日那天下午，心态已经从：

「涨上去就让它 call 走吧。」

变成了：

「财报这么好，至少这 1,000 股我不想在 105 就卖掉，花一点时间价值把 105C 赎回来是值得的。」

而当时 BTC 的具体条件又非常友好：

• 105C 价格 0.98，其中内在价值大约 0.915，真正的时间价值只有 6.5 美分/股；
• 总共 10 张合约，时间价值支出大约 65 美元，加上佣金也就不到百元级别。

结果就是：

• 前期选高 delta 的 strike → 成功收了一大笔权利金，租金年化率很可观；
• 财报确认基本面很强 → 在时间价值只剩几分钱/股时 BTC 105C，保留了整整 2,000 股的长期上行；
• 全程下来：股价端锁住了一大块浮盈，期权端又多收了一笔约 4,300 美元的「租金」。

如果要用一句话给这次心态路线收个尾，大概可以写成：

「一开始是『边拿租金、边准备被 call 走』；结果基本面给了更大的信心，于是花一点小钱赎回高 delta 的上限，把这笔交易变成『高年化租金 + 继续长期持有』。」